Innviðafjármögnun

Stórtækar innviðafjárfestingar munu reyna á þanþol hagkerfisins, rétt eins og stórkostlegt innflæði ferðamanna gerði síðastliðin ár. Jákvæði punkturinn er að innviðafjárfestingar eru þjóðhagslega arðbærar þar sem þær stækka framboðsgetu þjóðarbúsins. Um þetta virðast flestir sammála í dag, og því ekki lengur rökrætt um hvort ráðast eigi í slík verkefni, heldur um fyrirkomulag fjármögnunar.

McKinsey Global Institute telur að arðsemi nauðsynlegra innviðafjárfestinga á heimsvísu sé allt að 20%. Ef talan er heimfærð upp á Ísland væri arðsemi ríkisins af slíkum fjárfestingum tæp 7%, miðað við að ríkið taki til sín þriðjung hverrar krónu í landsframleiðslu. Þessi arðsemi er langt umfram fjármagnskostnað ríkissjóðs í dag, hvort sem tekið er mið af nafn- eða raunkostnaði til rúmlega áratugar. Því væri vel hægt að rökstyðja lántöku fyrir slíkum fjárfestingum. Umfang innviðaframkvæmda sem vilji er fyrir að ráðast í næstu 5-7 árin nemur um 150 milljörðum króna, eða 6% af landsframleiðslu. Skuldir ríkissjóðs færðust nærri 40% af landsframleiðslu ef framkvæmdirnar yrðu fjármagnaðar í gegnum ríkissjóð, sem væri enn lágt hlutfall í alþjóðlegum samanburði. Áhættuminnst væri að skulda í krónum, en vegna innflæðishafta yrði líklega aðeins um innlenda fjármögnun að ræða um sinn, mestmegnis lífeyrissjóðanna.

Enginn pólitískur vilji er þó fyrir því að auka skuldsetningu ríkissjóðs. Samgönguráðuneytið undirbýr því stofnun fjárfestingarfélags sem kemur í veg fyrir beina skuldsetningu með því að færa framkvæmdina af reikningi ríkissjóðs. Ef lántaka félagsins verður með ríkisábyrgð, líkt og starfsemi Landsvirkjunar var lengst af, má velta því upp hver greinarmunurinn sé í raun á skuldsetningu slíks félags og ríkissjóðs beint. Reynslan segir okkur að lántökukostnaður verður nokkrum punktum hærri en ríkissjóðs. Á móti kemur að jöfnuður ríkissjóðs lítur betur út því fjárfestingarútgjöldin renna ekki í gegnum fjárlög, heldur eignfærast á efnahagsreikningi félagsins og afskrifast á löngum tíma líkt og í hefðbundnum fyrirtækjarekstri. Þessu er ólíkt farið í bókhaldi ríkissjóðs þar sem milljarða fjárfestingar bókast sem útgjöld strax. Hvati til að draga úr bókhaldslegum hallarekstri ríkissjóðs drífur þannig fjárfestingaráform inn í sérstök félög. Útgjöldin og skuldsetningin eru þó enn til staðar í kerfinu, með ríkisábyrgð.

Þriðja leiðin er að bjóða fjárfestum eignarhlut í viðkomandi framkvæmd líkt og þekkist í flestum nágrannalöndum okkar. Um fjórðungur opinberrar fjárfestingar í Portúgal á árabilinu 2000-2015 fól í sér aðkomu einkaaðila, og um fimmtungur í Bretlandi samkvæmt framkvæmdastjórn Evrópusambandsins. Hér á landi gæti slík útfærsla falið í sér beina fjárfestingu fjárfestingar- og lífeyrissjóða. Aðkoma íslensku lífeyrissjóðanna myndi þó draga úr svigrúmi þeirra til að fjárfesta erlendis, sem mikil áhersla hefur verið á. Sjóðirnir fjárfestu erlendis fyrir 120 milljarða króna í fyrra, ekki langt frá árlegri iðgjaldasöfnun þeirra. Ef þeir myndu fjármagna 150 milljarða króna verkefnin sem setja á inn í fyrrgreint félag næmi það um 20-25% af fjárfestingarþörf þeirra yfir 5 ára tímabil. Áfram myndu framkvæmdirnar þá fyrst og fremst reiða sig á innlendan sparnað, líkt og með beinni og óbeinni skuldsetningu ríkissjóðs. Lítil þjóðhagsleg áhættudreifing myndi ávinnast af stofnun slíks félags ef lífeyrissjóðir og aðrir innlendir aðilar yrðu einu fjárfestarnir.

Ef stefnan er að auka erlenda fjárfestingu hér á landi eru innviðir mögulega fýsilegasti kosturinn fyrir erlenda stofnanafjárfesta, sökum stærðargráðu verkefnanna. Lífeyrissjóður kennara í Ontario-fylki í Kanada á til að mynda hlut í vegum og flugvöllum í Evrópu, Norður- og Suður-Ameríku. Vel má vera að betra væri að íslenskir lífeyrissjóðir fjárfestu í innviðum annarra landa, líkt og Kanadamenn gera til að ná betri áhættudreifingu, og opna frekar á aðkomu erlendra stofnanafjárfesta inn í verkefni hér á landi. Síðan má hugsa sér blandaða leið innlendra og erlendra stofnana- og einkafjárfesta með aðkomu ríkisins. Nær væri að umrætt fjárfestingarfélag beitti sér fyrir slíku fyrirkomulagi, frekar en krókaleið að innlendri fjármögnun sem bætir bókhaldslega stöðu ríkissjóðs en gerir lítið fyrir áhættudreifingu þjóðarbúsins.

Höfundur er aðalhagfræðingur Kviku banka